周末简单梳理一下豆粕。不同维度上的多个逻辑拉扯，需要单独讨论再揉在一个时间轴上。尽可能关注定性而非定量。
进口到港成本（北美天气交易、美豆采购博弈）
USDA 8月报告在北美产区天气如此顺利的情况下，大幅下调了250万英亩，这是出乎意料的，上一次如此大幅下调面积还是2019年，当时的情况是贸易冲突影响种植意愿、持续强降雨导致播种受阻的共同影响。
如果要把这次的下调归因于贸易冲突，确实也能解释，但是有点牵强，让人诟病。
站在交易的维度，这份报告53.6的单产对CBOT美豆盘面而言，算是季度尺度上的利空出尽，在整个8月之前的降水太顺利了，以至于USDA给出了53.6的单产，然而主产区上空的热穹顶重新形成，日度的中期降水展望开始边际走坏。
以前分析过，抛开到港通关扰动的因素，国内豆粕目前的定价范式大部分时候锚定在进口大豆到港成本上，由CBOT美豆盘面和产区CNF升贴水构成，两者有各自的价格影响因素，需要单独分析。
对于CBOT美豆盘面而言，这是一个非对称的下注逻辑，在天气最顺利、出口预期最坏的情况下形成的美豆980可以视作是进入南美定价之前的铁底，53.6的单产只有下调的空间，没有进一步上调的空间。
这之后无论是天气风险落地成事实还是中国进口美豆，对于CBOT美豆盘面都是妥妥的利多因素。
对于巴西CNF，在中国进口美豆补充的预期未形成前，看不到显著下跌的空间；即便预期形成并落地，巴西CNF下跌的另一端是CBOT美豆的上涨，对于进口到港成本来说也不会有显著下跌的空间。
所以进口到港成本这条链的结论很简单，对于01合约上的投机交易，大豆到港成本的多头押注是具备非对称机会的。
豆粕直接进口的博弈
豆粕的直接进口补充是下半年的一条逻辑暗线，它有可能只是威慑，也有可能成为核心交易逻辑。需要注意到，国际市场上豆粕的供应是绝对宽裕的。
从目前的信息来看，今年进口了阿根廷豆粕不到10万吨，暂时还是象征意义大于实际意义，代表了政策调整的适配和贸易链路的打通。当前的内外价差有足够的利润驱使国际上的豆粕库存搬运，后续需要考虑的是进口上量会有多快？
可以判断的一点是，站在当下的视角，01合约的交易中，每次阿根廷买船消息出来时，连粕盘面都会迎来一波脉冲式下挫，再回归大豆到港成本逻辑，但量变会引起质变，进而改变连粕的定价范式。
行政的力量可以构筑价格高地，也同样可以抹平内外价差。这种不确定会不会发生、市场逻辑上应该发生、存在信息壁垒难以有效跟踪、又不遵循市场规律的东西应当归类为不确定性。
不确定性体现在，进口量会不会提升一两个数量级，进而跨越到质变？对不确定性的跟踪只能尽力而为灵活应对，无法像面对风险那样做有效对冲。
库存堰塞湖
8月豆粕累库不及预期应该是超出了很多研究者的意料，至少从卖方的报告来看，豆粕6月的100万吨库存跳票到7月，然后再跳票到8月，结果8月中旬又开始拐头去库了。
显性库存并没有体现出所谓的大到港压力，但从动机的角度可以推断表外库存不会少，毕竟年底的紧俏已经形成了一致性预期，以至于09都直接跑去定价11了。
我们假设一种可能性：比如10月或者11月，中美两边开始减关税了（类比19年10月底，追加1000万吨美豆关税排除额度，允许部分采购免缴加征关税），美豆进口打开，表外库存开始抛货，下游基于悲观预期转变采购策略，这势必会形成现货的踩踏。
类似的事情19年在豆粕上发生过，20年在鸡蛋上也发生过，并且今年的鸡蛋也正在发生。
历史教训让我们警惕任何形成了一致性预期的囤货行为，只要稍微一点边际上的预期偏差就可以形成多杀多的价格踩踏。
当然，库存堰塞湖现阶段只是一种假设，但从交易的角度，这种假设在供应预期的边际变化中是十分有价值的，可以产生做空的非对称交易机会。
新季南美大豆面积和天气博弈
我们把视角稍微拉长一点，假设连粕已经从01合约过渡到了05合约，CBOT美豆盘面定价从北美切换到南美，按照目前各种拍脑袋的数据，巴西可能将面临1.75亿吨以上的预期产量，那么05的定价又将回到大供应的逻辑。
但是现在谈南美还早，在进入南美定价之前连粕上的节奏会带来很多潜在的机会，连粕在01上收高还是收低会决定05上往哪个方向去押注天气。毕竟现阶段来看，全球大豆的供应依然是偏宽松的，现在就在05上押注减产1000万吨还为时尚早。
G3生柴政策博弈
全球视角下，G3国家生柴政策驱动的豆油消费增量是大的政策导向，这也是当前驱动大豆扩种的核心逻辑之一。
换言之，G3国家大豆压榨量正在呈现趋势性增加，因为生柴掺混比例在增加，豆油的消费在增加，然而豆油消费增量的另一端是看不到显著的豆粕需求增量，从而带来国际豆粕的供应压力。
这是长期展望中对豆粕而言最大的两个风险之其一。
豆粕减量替代的博弈
《养殖业节粮行动实施方案》目标计划到2030年将豆粕用量占比降至10%以下。这是一个长期慢变量，但威力惊人。
目前已有大企业实现了低豆日粮的豆粕占比压降到不足5%，本质上是通过合成生物技术生产氨基酸替代豆粕，实现精准氨基酸平衡。
合成氨基酸的价格低到离谱，无论是从粮食安全的角度还是从成本控制的角度，豆粕减量替代看起来都是无法逆转的趋势，这可能是长期展望中对豆粕而言最大的两个风险之其二。
以上主要逻辑对节奏的影响推演
最后，汇总以上在未来不同时间段可能会产生作用的主要因素，我们对价格节奏和需要关注的核心变量做一个推演。
01合约，美国定价窗口期，以进口到港成本为锚，在北美产区天气从最好的情形开始边际转坏的档口注入天气升水，价格偏强
01合约，美国定产，天气因素被完全计价，交易的焦点转向美豆采购博弈，时间窗口上关注10月份两方的互动，以及谈判团队领队的level，无论是否恢复采购，进口到港成本的角度都不支持显著下跌，需要结合北美天气升水挤出的节奏，期间阿根廷的直接进口可能形成价格扰动
01合约到05合约的交接期，时间窗口上关注10月-1月，关注中美谈判的结果，美豆进口的可能性，尽管期间进口成本没有下跌空间，但还是要警惕进口恢复是否会引发现货踩踏，阿根廷豆粕进口的进展，南美产区的面积和天气
更长的时间尺度，需要警惕G3生柴政策和豆粕减量替代的博弈，这两个风险是之于豆粕ETF等长期配置盘而言的。
做太远的展望意义不大，只能当作是梳理一下接下来可能出现的叙事衔接的线索，如有不同的观点还望分享交流。